Des équilibres instables

Le déficit courant des États-Unis se dégrade continuellement depuis 1991 et a atteint un niveau record de 6,6 % du PIB en 2006. Il résulte en premier lieu d’un déséquilibre interne entre l’épargne nationale et l’investissement. La propension à consommer des ménages américains favorisée par l’envolée des cours boursiers à la fin des années 1990 puis le développement du marché hypothécaire ont modifié l’arbitrage entre consommation et épargne au détriment de cette dernière. Par ailleurs, les finances publiques ont pâti de la guerre en Irak et des plans de baisse d’impôt successifs. Mais, ce déficit constitue également la contrepartie de l’excès d’épargne du reste du monde et en particulier des pays asiatiques. Depuis la crise financière de 1997, ceux-ci sont contraints de dégager des excédents commerciaux car ils ne peuvent s’endetter en monnaie étrangère. Ils empêchent ainsi le dollar de se déprécier en jouant contre les forces du marché afin de maintenir leurs taux de change artificiellement bas. Ce sont à la fois les interventions de change des banques centrales asiatiques et les phénomènes de marché comme le yen carry trade qui soutiennent le dollar et exercent une pression à la baisse sur les taux d’intérêt longs mondiaux. La globalisation financière a ainsi favorisé le financement des déséquilibres à moindre coût. L’apparition de nouveaux acteurs tels que les hedge funds et le développement des instruments de couverture permettant de mutualiser les risques ont permis aux entreprises de refinancer leur dette à moindre coût et d’accroître leur rentabilité grâce au levier de l’endettement. En même temps, ce mouvement a contribué à l’émergence de nouveaux risques du fait d’un endettement croissant notamment des entreprises et des ménages. Les crédits aux entreprises atteignent aujourd’hui un niveau historiquement élevé, supérieur au pic de l’an 2000. Ceci amplifie le risque de credit crunch en cas de retournement des marchés boursiers ou immobiliers. Si la soutenabilité du déficit courant américain devait être mise à mal, on assisterait à la fois à un décrochage du dollar et à un krach obligataire qui pourraient dégénérer en une crise de grande ampleur. Mais un rééquilibrage en douceur n’est pas non plus exclu, en particulier si la Chine ou l’Europe se mettaient à croître de façon plus autonome.