국제금융에서 중국의 위상변화와 시사점 (China in International Finance: Present and Future)

중국의 금융부문은 실물부문에 비해 아직 덜 발달되어 있는 것은 분명하지만 2000년대 초반 이후 금융시장의 규모가 빠르게 성장하고 있다. 금융에 대한 수요가 궁극적으로 실물부문에서 창출된다고 한다면 실물부분의 성장이 금융부문의 발전으로 이어지는 것은 자연스러운 귀결이다. 금융의 발전정도를 나타내는 대표적 지표인 GDP 대비 금융자산의 비율을 보면 2009년 기준으로 중국은 미국의 약 70%에 이른다. 부문별로 보면 여전히 간접금융 즉 은행업이 전체 금융의 75% 이상에 이를 정도로 압도적인 비중을 차지하고 있는 반면, 자본시장의 발전은 지체된 상태이다. 중국 은행부문의 취약점으로 지적되었던 부실채권 문제와 재무건전성은 2000년대 초반 정부의 자금지원으로 크게 개선되었다. 이런 양적 성장과 지표개선에도 불구하고 금융기관의 정부소유, 이자율 통제 등 금융에 대한 정부의 강력한 개입, 그리고 그로 인한 금융기관의 취약한 경쟁력, 자본시장과 투자은행업의 미발전 등은 여전히 중국 금융의 발전을 심각하게 제약하고 있다. 따라서 금융시장 규모가 증가하고 중국 대형은행의 자산규모가 세계 10위에 이를 정도로 증가되었지만 중국 금융기관의 미시적 경쟁력은 선진국과 비교하기 어려울 정도로 낮은 것으로 평가된다. 또한 최근 글로벌 금융위기 이후 중국의 대규모 경기부양정책과 물가상승, 그리고 부동산가격 급등 등은 중국 금융부문의 위험을 다시 높이는 계기가 되었다. 이런 경쟁력 부족과 정부의 금융개입은 중국이 환율유연성을 확대하고 자본자유화를 추진하는 데 있어 장애요인으로 작용하고 있다. 이론적으로 보면 금융개혁 혹은 금융자유화는, 국내금융개혁(금리자유화, 은행민영화 등) → 환율변동성 확대 → 자본자유화 → 통화국제화의 순으로 진행되어야 한다. 중국의 궁극적 목표는 위안화를 국제통화로 만드는 통화국제화로 판단된다. 글로벌 금융위기 이후 국제통화체제에 대한 비판이 제기되면서 위안화 국제화에 대한 중국 정부의 의지가 한층 강해졌으며, 이를 실현하기 위한 다양한 조치들이 도입되었다. 하지만 현 단계에서 위안화 국제화는 한계에 봉착한 것으로 판단된다. 위안화를 무역결제로 사용하는 것은 점진적으로 확대해 나갈 수 있지만, 위안화를 투자통화 나아가 준비통화로 만들기 위해서는 통화국제화의 전제조건이 먼저 충족되어야 하기 때문이다. 위안화를 무역결제 통화로 사용하고 위안화 표시 채권을 발행한다고 하더라도 위안화를 보유한 비거주자가 중국에 투자를 자유롭게 할 수 없다면, 즉 자본이동에 제한이 있다면 위안화 국제화는 더 이상 진전되기 어렵다. 이런 문제 때문에 위안화 국제화의 성급한 추진에 대한 비판과 그 한계에 대한 지적이 중국 내부로부터도 나오고 있다. 그런데 자본자유화를 위해서는 다시 환율의 유연성 확대가 필요하다. 정부가 특정한 환율수준을 유지하기 위해 개입하는 상황에서 자본이 자유화될 경우 투자자들은 투기적 공격을 할 가능성이 높다. 따라서 학자들은 공통적으로 자본자유화 이전에 변동환율제로의 이행을 권고하고 있으며 이는 1990년대 이후 신흥경제에서 공통적으로 나타나는 경향이다. 본 보고서의 모의실험에서도 나타난 바와 같이 중국이 자본자유화를 한 상태에서 고정환율제를 유지하고자 한다면 변동환율제를 채택했을 경우에 비해 외부적 충격에 더 큰 타격을 입을 것이다. 이런 점을 고려하면 중국은 조만간 환율의 유연성을 확대할 가능성이 높다. 즉 위안화 국제화의 진전을 위해서는 그 전제조건들을 먼저 갖추는 것이 필요하다는 점을 인식할 것이다. 또한 미국 등 외부로부터의 위안화 절상압력과 그리고 국내의 인플레이션 압력 등을 고려하면 환율의 변동성 확대가 중국에게 다양한 측면에서 편익을 가져다줄 수 있기 때문이다. 중국은 단기자본 이동에 따른 국내경제의 교란을 계속 우려하고 있기 때문에 단기자본이나 파생상품 거래 등은 당분간 엄격히 금지하겠지만 포트폴리오 투자에 대한 제한은 완화할 가능성이 있다. 하지만 완전한 자본자유화를 위해서는 국내금융개혁이라는 최소한의 선행조건 충족이 필요하다. 그리고 그것을 위한 준비는 아직 크게 미흡하므로 위안화의 자본계정 태환성이 단기간에 확립될 가능성은 낮다. 결국 중국은 국내금융개혁(금리자유화, 은행민영화 등), 환율변동성 확대, 자본자유화, 통화국제화를 순차적으로 추진하는 것이 아니라, 위안화 국제화를 궁극적 목표로 하면서 이를 진전시키기 위해 국내금융개혁, 환율변동성 확대, 자본자유화를 동시에 점진적으로 추진할 것으로 전망된다. 현재 중국의 금융체제가 국제적 보편성을 갖추었다고 보기는 힘들고, 그 발전 정도는 아직 낮은 수준이며 선진화되지 못하였다. 따라서 중국경제가 성장을 지속한다고 하더라도 당분간은 위안화가 기축통화로 발전하기보다는 달러화, 유로화에 이은 세계 주요 국제통화의 하나로 인정받을 가능성이 크다. 결국 현실적으로 위안화의 국제화는 미국 달러를 대체하기보다는 미국 달러와 유로에 이어 세계 3대 주요 국제통화로서 위안화를 국제적으로 통용시키겠다는 목표를 가지고 있는 것으로 보인다. 향후 동아시아에서 통화질서에 대한 논의가 본격적으로 시작되면 일본과 중국의 경쟁이 치열해질 것으로 예상된다. 우리나라도 이와 관련하여 역내 변화에 적절히 대응하기 위해서는 다양한 시나리오별 전략을 세워 단계적으로 대비해야 할 필요가 있다. 다만 무역 및 자본거래에서 우리나라의 높은 달러 의존, 주변국과 복잡한 이해관계나 미국과 관계 등을 고려하여 신중하게 접근해야 할 것이다. 그리고 지금까지의 ASEAN 3 통화·금융협력의 성과를 바탕으로 역내 무역에서 자국통화 결제와 역내 통화의 투자 및 용도의 불일치 등을 해소하기 위해 회원국간 논의가 이루어져야 할 것이다. China's financial market has grown fast since the beginning of the 2000s although it is obviously less developed compared with its real sector yet. As measured in the ratio of total financial asset to GDP as of 2009, China is about 70% as developed as the U.S. in financial deepness. While the indirect financing via banks still accounts for three fourths of total financing in China, the direct financing through capital market is in the early phase of development. The non-performing loan problem and the financial weakness of commercial banks, which were mentioned as major lingering concerns in China's finance, have been improved due to the financial support from its government in the early 2000s. Despite this quantitative growth and better statistics, there are still many obstacles to further financial development in China. They include strong government intervention in finance such as state ownership of banks and interest rate control, low financial competitiveness and underdevelopment of capital market and investment banking industry. Therefore, it is hard to predict that China's financial institutions would be competitive enough to lead the global financial market in the foreseeable future. The recent global financial crisis and thereafter China's massive stimulus measures created additional risks in its financial sector. This low competitiveness of banks and extensive financial interventions by government work as impediments to greater flexibility of exchange rate and more liberalized capital flows in China. It is theoretically proper to sequence policies in the order of domestic financial reform including interest rate liberalization, greater flexibility of exchange rate, capital account liberalization, and currency internationalization. Currently China's policies, however, are under way in a mixed order. After the global financial crisis renminbi internationalization policy started to be driven with priority. Although renminbi internationalization is the ultimate goal of China, it would face difficulties in making further progress without prior measures for financial openness, which in turn calls for exchange rate flexibility. This logic leads to the prediction that China will increase its exchange rate flexibility sooner or later. Such a decision possibly would be prompted by the recognition that the flexibility is a crucial precondition for the ultimate goal, namely internationalized renminbi. Greater flexibility of exchange rate would be also beneficial to China because it needs to deal with both appreciation pressure from outside and inflation pressure from inside. Moreover, China is likely to make progress in capital account liberalization, albeit slow and limited. In particular, it may loosen regulations on portfolio investment including larger investment ceilings, while maintaining strict restrictions on short-term capital flows and financial derivatives. However, it would take long time to achieve full-fledged convertibility of renminbi because China has a long way to go to fulfill its preconditions such as domestic financial reform. In conclusion China is very likely to push forward internal financial reform, greater exchange rate flexibility, capital account liberalization, and currency internationalization in a gradual manner simultaneously rather than in a relevant order.