Le keynésianisme doit-il faire l’économie de la courbe de Phillips ?

Cet article remet en cause la pertinence de la courbe de Phillips traditionnelle - relation inverse entre inflation et chômage - dans les économies à taux de change flottants. S'appuyant sur des données couvrant 35 pays de l'OCDE entre 1960 et 2016, il montre que cette relation empirique n'est robuste qu'en régime de changes fixes, tandis qu'elle disparaît, voire s'inverse, en changes flexibles. L'article propose une reformulation : la véritable régularité empirique est une courbe de Phillips du taux de change réel, reliant le chômage non pas à l'inflation générale, mais à l'appréciation des biens non échangeables relativement aux biens échangeables (notamment les loyers, et les prix de l'immobilier). Ce résultat s'explique par le comportement différencié des prix selon la nature des biens face à une variation de la demande agrégée, et par la réaction des banques centrales qui, en relevant leurs taux directeurs, génèrent en changes flexibles une appréciation nominale qui amène à une baisse des prix importés. Ce cadre réinterprété permet de rendre compte d'anomalies célèbres - inflation manquante aux États-Unis à la fin des années 1990, stagflation latino-américaine post-dévaluation - et renouvelle les implications pour la politique économique : l'arbitrage pertinent n'oppose pas inflation et chômage, mais perte de compétitivité et chômage. Il en découle une réhabilitation partielle des préoccupations mercantilistes (dans la lignée de Keynes), une remise en cause du bien-fondé du ciblage d'inflation comme instrument suffisant de stabilisation macroéconomique, et un plaidoyer pour un recours plus actif et discrétionnaire à la politique budgétaire.