Choice of Intermediate Money Target in a Deregulated and an Integrated Economy with Flexible Exchange Rates (Choix d'un objectif monétaire intermédiaire dans une économie non réglementée et intégrée en régime de taux de change flexibles) (Elección de un objetivo monetario intermedio en una economía desreglamentada y en una economía integrada con tipos de cambio flexibles)

This paper looks at the theoretical issues that underlie the choice of an intermediate target in a particular type of economy. The particular type of economy assumed in the analysis is one that is market oriented in three fundamental ways. First, the economy in question is highly integrated with the rest of the world. Second, exchange rates are fully determined by market forces. Third, the banking system is assumed to be deregulated. The paper uses Poole's well-known methodological framework for selecting a money aggregate. According to this framework, the optimal money aggregate is the one that minimizes the deviations from a target growth of gross national product in the face of unanticipated disturbances. Using a model of an open economy and applying the preceding criterion, the paper compares the performance of four money aggregates: base money (H), narrow money (M1), a broader money aggregate that includes interest-bearing deposits (M3), and a still broader money aggregate that now also includes holdings of foreign currency by residents ($M_{3A}$). It recognizes several unanticipated disturbances: in asset markets and in expenditures. Allowance is made for six asset market disturbances--four originate within the domestic economy and two represent shifts across international frontiers. Domestic disturbances include a shift out of currency into demand deposits, an increase in the demand for free reserves on the part of the banking system, a shift out of demand deposits into time deposits, and a shift out of time deposits into domestic bonds. International disturbances include a shift out of demand deposits denominated in the domestic currency into demand deposits denominated in a foreign currency (the currency substitution case) and a change in the foreign interest rate. The principal conclusion of the analysis is that, in general, M1 appears to be a good performer. The principal reason is that M1 is predominantly income determined. If the objective is to stabilize income, M1 will rise and fall as income rises and falls. By targeting M1 and correcting for these fluctuations in M1, the authorities will help to stabilize income. The paper also looks at the implications of targeting for exchange rate and interest rate volatility. /// Dans le présent document, l'auteur examine les questions théoriques qui sous-tendent le choix d'un objectif monétaire intermédiaire dans un type particulier d'économie. Le type particulier d'économie supposé dans l'analyse est une économie de marché sous trois aspects fondamentaux. Premièrement, l'économie en question est hautement intégrée au reste du monde. Deuxièmement, les taux de change sont entièrement déterminés par les forces du marché. Troisièmement, on suppose que le système bancaire n'est pas réglementé. Le présent document utilise le cadre méthodologique bien connu de Poole pour choisir un agrégat monétaire. Dans ce cadre, l'agrégat monétaire optimal est celui qui minimise les écarts par rapport à une croissance du produit national brut fixé comme objectif devant des perturbations imprévues. En utilisant un modèle d'une économie ouverte et en appliquant le critère susmentionné, l'auteur compare les résultats de quatre agrégats monétaires: la base monétaire (H), la monnaie au sens étroit (M1), un agrégat monétaire plus large, qui comprend les dépôts rémunérés (M3), et un agrégat monétaire défini de façon encore plus large, qui comprend aussi les avoirs en devises des résidents ($M_{3A}$). Le présent document identifie plusieurs perturbations imprévues, d'une part, sur les marchés des capitaux et, d'autre part, du côté des dépenses. Il tient compte de six perturbations sur les marchés des capitaux -- quatre tirent leur origine de l'économie intérieure et deux représentent des mouvements internationaux. Les perturbations internes comprennent un recul des espèces au profit des dépôts à vue, une augmentation de la demande de réserves libres de la part du système bancaire, une diminution des dépôts à vue au profit des dépôts à terme et une diminution des dépôts à terme au profit d'obligations nationales. Les perturbations internationales comprennent un mouvement hors des dépôts libellés en monnaie nationale au profit des dépôts à vue libellés en devises (cas de substitution de monnaies) et une modification du taux d'intérêt à l'étranger. La principale conclusion qui se dégage de l'analyse est qu'en général M1 semble donner des résultats satisfaisants, pour la raison principale que M1 est essentiellement déterminé par le revenu. Si l'objectif consiste à stabiliser le revenu, M1 augmentera et diminuera lorsque le revenu augmente ou diminue. En fixant un objectif pour M1, et en corrigeant les fluctuations de M1, les autorités contribueront à la stabilisation du revenu. Dans le présent document, l'auteur examine aussi l'incidence de la fixation d'un objectif sur la variabilité du taux de change et du taux d'intérêt. /// En este artículo se estudian las cuestiones teóricas en que se basa la elección de un objetivo intermedio en una clase determinada de economía. Para el presente análisis se utiliza una economía orientada al mercado en tres formas fundamentales. En primer lugar, la economía en cuestión tiene un alto nivel de integración con el resto del mundo. En segundo lugar, los tipos de cambio están plenamente determinados por las fuerzas del mercado. En tercer lugar, se trata de un sistema bancario desreglamentado. Se adopta en este estudio el conocido marco metodológico de Poole para la selección de un agregado monetario. Según esta metodología, el agregado monetario óptimo es el que reduzca al mínimo las desviaciones respecto del objetivo de crecimiento del producto nacional bruto frente a perturbaciones no previstas. Utilizando un modelo de economía abierta y aplicando el criterio mencionado, se compara en este artículo el comportamiento de cuatro agregados monetarios: base monetaria (H), dinero en sentido estricto (M1), un agregado monetario más amplio que incluye los depósitos que devengan intereses (M3) y un agregado monetario aún más amplio que incluye también las tenencias en divisas de residentes ($M_{3A}$). Se reconocen diversas perturbaciones no previstas en los mercados de activos y en el gasto. Se tienen en cuenta seis perturbaciones del mercado de activos; cuatro de ellas tienen su origen dentro de la economía interna, y dos representan desplazamientos a través de las fronteras. Las perturbaciones internas incluyen una en que hay un abandono de moneda para pasar a depósitos a la vista, una en que aumenta la demanda de reservas libres por parte del sistema bancario, una en que se pasa de depósitos a la vista a depósitos a plazo y otra en que se pasa de depósitos a plazo a bonos internos. Las perturbaciones internacionales incluyen una en que se pasa de depósitos a la vista denominados en moneda nacional a depósitos a la vista denominados en divisas (el caso de sustitución de monedas) y otra en que varía el tipo de interés extranjero. La conclusión principal del análisis es que, en general, el comportamiento de M1 parece ser satisfactorio. La razón principal es que M1 está primordialmente determinado por el ingreso. Si el objetivo consiste en estabilizar el ingreso, M1 subirá y bajará con los ascensos y descensos del ingreso. Fijando un objetivo para M1 y corrigiendo las fluctuaciones de este agregado, las autoridades contribuirán a estabilizar el ingreso. También se examinan las consecuencias que la fijación de objetivos tiene para la inestabilidad de los tipos de cambio y de interés.