The Forward Exchange Market and the Effects of Domestic and External Disturbances under Alternative Exchange Rate Systems (Le marché des changes à terme et l'incidence des perturbations intérieures et extérieures sous différents régimes de taux de change) (El mercado de divisas a plazo y los efectos de las perturbaciones internas y externas bajo distintos sistemas de tipos de cambio)

Les auteurs de la présente étude intègrent dans un modèle macro-économique d'une économie ouverte le marché des changes à terme et les anticipations des spéculateurs en ce qui concerne le futur taux de change au comptant. Ils examinent l'incidence d'un certain nombre de perturbations exogènes sur le revenu, les taux d'intérêt, les taux de change et les réserves de la banque centrale, lorsque sont appliqués tour à tour un régime de taux de change fixes, de taux de change flexibles et un système de change double. Tout au long de l'étude, il est admis comme hypothèse que les capitaux sont parfaitement mobiles. En évaluant les résultats, les auteurs distinguent deux espèces de perturbation: celles qui émanent du secteur public (mesures de stabilisation) et celles qui échappent au contrôle du gouvernement. Ces dernières peuvent provenir soit de l'extérieur, par exemple lorsque les taux d'intérêt étrangers varient, ou que la demande d'exportations augmente, soit de l'intérieur, quand les dépenses du secteur privé s'accroissent, ou que se produit un déplacement de la préférence pour la liquidité. Les auteurs étudient en tout deux types de politiques de stabilisation (monétaire et budgétaire) et quatre perturbations qui échappent au contrôle direct du gouvernement. Lorsqu'il n'est pas tenu compte du marché à terme, la politique monétaire est totalement dépourvue d'influence sur le revenu quand les taux de change sont fixes, mais elle a sur lui une très forte incidence si les taux sont totalement flexibles. En revanche, la politique budgétaire est un instrument très puissant lorsque les taux sont fixes, mais absolument inefficace lorsqu'ils sont flexibles. Lorsque les taux sont fixes, les fluctuations des dépenses du secteur privé ou les variations de la demande d'exportations ont une forte incidence sur le revenu; une variation du taux d'intérêt étranger aura également de fortes répercussions sur le revenu -- une hausse du taux étranger entraînant une diminution du revenu intérieur -- mais les déplacements de la préférence pour la liquidité (de même qu'un réaménagement de la politique monétaire, dont les effets sont identiques) ne modifieront ni le revenu ni les taux d'intérêt. Lorsque les taux de change sont flexibles, le niveau du revenu de l'économie est à l'abri de toutes fluctuations des dépenses. Des déplacements de la préférence pour la liquidité auront une forte incidence sur le revenu, et les variations des taux d'intérêt étrangers provoqueront également des variations du revenu -- une hausse des taux d'intérêt étrangers induisant une augmentation du revenu intérieur. Les perturbations dues aux variations des dépenses auront alors tendance à être entièrement neutralisées, tandis que les perturbations monétaires (d'origine locale ou étrangère) continueront d'avoir une incidence sur le revenu. Lorsqu'il est tenu compte explicitement du marché à terme, les conclusions relatives aux taux de change flexibles sont modifiées. Quand les anticipations de variation des taux de change sont inélastiques -- c'est-à -dire quand une variation du taux de change au comptant incite les spéculateurs à penser que le taux pourrait revenir plus ou moins à son niveau initial -- l'incidence de la politique monétaire s'affaiblit, mais lorsque les anticipations sont élastiques, l'expansion de la masse monétaire s'avère un instrument plus puissant que ne l'indique l'analyse conventionnelle. Lorsque les anticipations sont inélastiques sous un régime de taux de change flexibles, la progression des dépenses privées ou publiques aura certaines répercussions positives sur le revenu, tandis que les déplacements de la préférence pour la liquidité ont sur le revenu une incidence plus faible. Toutefois, lorsque les anticipations sont élastiques, l'accroissement de dépenses a sur le revenu un effet de contraction, alors qu'un déplacement de la préférence pour la liquidité a sur lui une incidence encore plus forte. Il en résulte, entre autres, qu'une hausse du taux d'intérêt étranger sous un régime de taux de change flexibles augmentera le revenu intérieur dans une moindre mesure si les anticipations relatives aux taux de change sont inélastiques; toutefois, lorsqu'elles sont élastiques, l'augmentation du revenu intérieur est encore plus importante, et le niveau du taux d'intérieur est supérieur à celui du taux étranger. Il ressort également de l'analyse que, si un pays applique un double régime des changes, son économie intérieure a tendance à être complètement protégée des perturbations extérieures résultant de variations de taux d'intérêt étrangers. Par exemple, étant donné que, par hypothèse, il ne peut y avoir de flux nets de capitaux étrangers, il ne peut pas non plus se produire de réduction de la masse monétaire par suite d'une hausse du taux d'intérêt; en conséquence, le taux d'intérêt intérieur ne peut pas changer, et le marché financier se trouve équilibré par des variations de la prime de change à terme (déport) égales à l'écart entre le taux d'intérêt étranger et le taux d'intérêt intérieur. /// El estudio integra el mercado a plazo y las expectativas especulativas sobre los tipos de cambio en un macromodelo de economía abierta. Se examinan los efectos de algunas perturbaciones exógenas en el ingreso, los tipos de interés, los tipos de cambio y las reservas del banco central, en sistemas de tipos de cambio fijos, flexibles y dobles. En todo el análisis se supone una movilidad perfecta del capital. Al evaluar los resultados se distinguen dos clases de perturbaciones: las que se originan en el sector del gobierno (políticas de estabilización) y las que están fuera de su control. Estas últimas pueden ser de origen externo, por ejemplo, cuando varían los tipos de interés extranjeros o aumenta la demanda de exportación, o de origen interno, cuando aumenta el gasto privado o cambian las preferencias por la liquidez. En total, se estudian dos políticas de estabilización (monetaria y fiscal) y cuatro perturbaciones que quedan fuera del control directo de los gobiernos. Cuando no se tiene en cuenta el mercado a plazo, la política monetaria es completamente ineficaz para influir en el ingreso en un sistema de tipos de cambio fijos, pero muy potente cuando los tipos de cambio son totalmente flexibles. En cambio, la política fiscal es muy potente con tipos de cambio fijos, pero totalmente ineficaz con tipos flexibles. Con tipos fijos, las fluctuaciones del gasto privado o las variaciones de la demanda de exportación tienen un gran efecto en el ingreso; una variación del tipo de interés extranjero tendrá también un gran efecto en el ingreso--un aumento del tipo extranjero disminuye el ingreso interno--pero con las variaciones de la preferencia por la liquidez (al igual que con la política monetaria, cuyos efectos son idénticos) no se alterarán en absoluto el ingreso ni los tipos de interés. Con tipos flexibles, el nivel de ingreso de la economía es inmune a todas las fluctuaciones del gasto. Las variaciones de la preferencia por la liquidez tendrán potentes efectos en el ingreso, y las variaciones de los tipos de interés extranjeros también causarán variaciones del ingreso--un aumento de los tipos de interés externos induce un aumento del ingreso interno. Así, las perturbaciones debidas al gasto tienden a quedar totalmente neutralizadas, mientras que las perturbaciones monetarias (de origen interno o externo) siguen afectando al ingreso. Si se tiene en cuenta explícitamente al mercado a plazo, se modifican las conclusiones referentes a los tipos flexibles. Cuando las expectativas sobre los tipos de cambio son inelásticas--es decir, cuando una variación del tipo a la vista da lugar a la expectativa de que tenderá a volver a su nivel original--se debilita la política monetaria, pero cuando las expectativas son elásticas, la expansión monetaria resulta más potente que en el análisis convencional. Con expectativas inelásticas y tipos flexibles, los aumentos del gasto privado o del gobierno tendrán cierto efecto positivo en el ingreso, mientras que las variaciones de la preferencia por la liquidez tendrán efectos más débiles. No obstante, cuando las expectativas son elásticas, los aumentos del gasto causan una contracción del ingreso, mientras que los cambios de la preferencia por la liquidez tienen efectos aún más fuertes en el ingreso. Una de las consecuencias en un sistema de tipos de cambio flexibles consiste en que un aumento del tipo de interés extranjero causa un aumento menor en el ingreso interno cuando las expectativas sobre los tipos de cambio son inelásticas; sin embargo, cuando son elásticas, el aumento del ingreso interno es aún mayor y el tipo de interés interno se eleva a un nivel más alto que el extranjero. Otra consecuencia, en régimen de mercado doble, consiste en que la economía interna tiende a estar totalmente protegida contra las perturbaciones externas debidas a variaciones de los tipos de interés extranjeros. Por ejemplo, dado que, por hipótesis, no puede haber flujos netos de capital extranjero, tampoco puede haber reducción alguna en la oferta monetaria al aumentar el tipo de interés externo; por consiguiente, no puede variar el tipo de interés interno y el mercado financiero se equilibra mediante modificaciones de la prima (descuento) de las operaciones a plazo, que coinciden exactamente con la diferencia entre el tipo de interés extranjero y el interno.