Interest Rate Differences, Forward Exchange Mechanism, and Scope for Short-Term Capital Movements (Différences entre les taux d'intérêt, mécanisme des opérations de change à terme, et champ d'action des mouvements de capitaux à court terme) (Las diferencias en los tipos de interés, el mecanismo de las divisas a término, y el alcance de los movimientos de capital a corto plazo)

En période de confiance dans les parités du change, les mouvements de capitaux à court terme en quête d'un taux d'intérêt plus élevé dépendent habituellement de la possibilité de vendre à terme la devise acquise; dans le cas de placements à trois mois, une dépréciation de cette monnaie même aussi minime que 1/3 pour-cent suffirait à éliminer le bénéfice de l'obtention d'un taux d'intérêt plus élevé de 1-1/3 points que le taux local. Mais on avance généralement la thèse que les importateurs n'achèteront guère plus de devises à terme même en réponse à une réduction de prix de ½ pour-cent; il en résulterait que très peu d'arbitrage de "couverture" pourrait alors se produire. Cette conclusion n'est plus valable. Lorsque les parités en cours jouissent de la pleine confiance quant à l'avenir immédiat, l'importateur prudent qui, pour se couvrir contre tous ses risques de change, fait appel à l'achat du change à terme si le taux à terme de la monnaie étrangère s'est déprécié au point de sortie de l'or, ne le fera plus lorsque ce taux se sera apprécié au point d'entrée de l'or. Par conséquent, avec quelques réserves au cas où des changements s'opéreraient dans le taux au comptant, l'occasion peut donc se présenter de transférer par exemple un à deux milliards de dollars d'avoirs à court terme de New York à Londres au cours d'une période de plusieurs mois, si les taux d'intérêt au Royaume-Uni s'élèvent de 1-1/3 points. (Ceci dans l'hypothèse où chaque dollar du commerce avec les pays tiers fournit la moitié des possibilités de couverture qu'offre le commerce direct entre le Royaume-Uni et les Etats-Unis). La thèse en faveur de ventes officielles de devises à terme afin de décourager les sorties de capitaux pour arbitrage, est donc renforcée. Cependant, une plus grande sensibilité des importateurs au prix des devises à terme oblige à des ventes officielles plus considérables pour arrêter la sortie de capitaux pour un montant donné; ainsi les opérations à terme réduisent la position des avoirs officiels nets en devises bien plus qu'on ne le croit habituellement. D'autres moyens de limiter les transferts d'arbitrage sont d'augmenter l'écart entre les limites supérieure et inférieure du point d'or (ce qui accroît la modification du taux à terme nécessaire pour produire un changement donné dans la demande des importateurs en devises à terme), et permettre au taux de change au comptant du pays importateur de capital de s'apprécier au point d'entrée de l'or. /// En épocas en que se tiene confianza en las paridades cambiarias, los movimientos de capital a corto plazo en busca de tipos de interés más elevados suelen depender de las posibilidades de vender a término la moneda adquirida; cuando se trata de inversiones a 3 meses de plazo, aun una depreciación de esa moneda que fuese tan sólo de 1/3 del 1 por ciento vendría a contrarrestar la ventaja de percibir una tasa de interés superior en 1 y 1/3 puntos. Pero se ha aducido generalmente que ante una reducción del ½ por ciento del precio los importadores aumentarán sólo muy ligeramente sus compras de divisas a término, y que, por tanto, resulta sumamente limitado el arbitraje con cobertura que puede ocurrir. Esa conclusión ya no es valedera. En los casos en que se confía plenamente en que las paridades existentes habrán de prevalecer durante el futuro cercano, el importador precavido, que en los momentos en que el tipo cambiario de las divisas a término se encuentra depreciado hasta el punto de oro más bajo utiliza las divisas a término para cubrirse contra todo riesgo en el futuro, dejará de emplearlas en absoluto cuando su valor se eleve hasta el punto de oro más alto. De ahí que, con cierta modificación en aquellos casos en que haya alguna alteración del tipo de cambio al contado, existen, efectivamente, posibilidades como, por ejemplo, de trasladar de US$1.000 millones a US$2.000 millones en saldos a corto plazo de Nueva York a Londres durante un lapso de varios meses, si los tipos de interés en el Reino Unido suben 1 y 1/3 puntos. (Ello en la hipótesis de que cada dólar del comercio con terceros países ofrezca la mitad de las posibilidades de cobertura que proporciona el comercio directo entre el Reino Unido y Estados Unidos.) Así pues, queda reforzada la tesis en favor de las ventas oficiales de divisas extranjeras a término como medida para desalentar la salida de capital para el arbitraje. Sin embargo, la mayor susceptibilidad de parte de los importadores respecto a los precios de las divisas a término también exige mayores ventas oficiales para impedir una salida dada de capital, de manera que las operaciones a término reducen la posición neta de los haberes oficiales en divisas extranjeras en un grado muy superior al que suele suponerse. Otras medidas que sirven para limitar las transferencias para fines de arbitraje son el aumento de la diferencia que media entre el punto de oro más alto y el más bajo (con lo cual se aumenta la variación del tipo de cambio a término que se necesite para producir una modificación dada de la demanda de divisas a término por parte de los importadores), y permitir que el tipo de cambio al contado del país que recibe las transferencias suba hasta alcanzar su punto de oro más alto.