El crédito en moneda extranjera en América Latina y Europa emergente. Factores determinantes y diferenciales

En numerosas ocasiones, las economías emergentes utilizan o han utilizado una moneda extranjera como unidad de cuenta, como depósito de valor o como medio de pago. Es un fenómeno que, en términos generales, se denomina «dolarización», ya que comenzó a analizarse como tal en relación con el uso del dólar por parte de determinadas economías latinoamericanas, en las décadas de los ochenta y noventa. No obstante, dependiendo de su posición geográfica, en algunos países la moneda utilizada ha sido otra, como el marco alemán o, posteriormente, el euro. Los procesos de dolarización en las economías emergentes se producen, generalmente, como consecuencia de la inestabilidad macroeconómica, inducida, entre otros factores, por inflaciones elevadas, amplios diferenciales de tipos de interés o una escasa credibilidad de las políticas económicas. Tal fue el caso —ya mencionado— de algunas economías de América Latina en el pasado o de Europa del Este en las primeras fases de su transición hacia una economía de mercado. Aunque la dolarización puede promover la estabilidad macroeconómica, al reducir el riesgo de fuga de capitales y favorecer el anclaje de las expectativas de inflación, también supone una pérdida de autonomía monetaria y una fuente de posibles vulnerabilidades. Este es el caso cuando los agentes económicos acaban teniendo desajustes o descalces de monedas en sus balances, especialmente los hogares y las empresas no financieras que tienen pasivos (préstamos) denominados en moneda extranjera, mientras que sus ingresos y activos están denominados en moneda local. Estas situaciones generan graves riesgos de impago y acrecientan el riesgo de crédito a escala sistémica ante eventuales devaluaciones. Además, la experiencia demuestra que la dolarización es un proceso persistente que, de no ser afrontado, puede perpetuarse. Por ello, para llevar a cabo políticas de desdolarización eficaces, es necesario conocer sus determinantes —y, en particular, si han sido factores de oferta o de demanda los que la han generado—, ya que de su naturaleza depende la adecuación de dichas políticas. Este artículo se centra en un tipo concreto de dolarización financiera, la del crédito bancario al sector privado. La literatura teórica y empírica ha identificado las principales variables que determinan la dolarización del crédito en las economías emergentes: en concreto, los diferenciales de tipos de interés (entre el coste de financiación en moneda local y extranjera en el mercado interno), la tasa de inflación, la depreciación cambiaria, la volatilidad de estas dos últimas variables y el grado de dolarización de los depósitos o de las fuentes de financiación de la banca en general. Sin embargo, los resultados empíricos no son concluyentes y dependen, en parte, del período muestral elegido, de los países analizados o, incluso, de las técnicas de estimación utilizadas. Este trabajo profundiza en el análisis de las causas de la dolarización de los préstamos bancarios al sector privado no financiero en América Latina y en los países del centro y este de Europa (CESEE), prestando especial atención a si dichos determinantes responden a factores de oferta o de demanda. Además, analiza las posibles diferencias entre los procesos de dolarización de ambas regiones. Esto permite evaluar en qué medida la dolarización de las economías emergentes responde a causas comunes o, por el contrario, está determinada por factores idiosincrásicos. Por otro lado, dado que el fenómeno de la dolarización se extendió con anterioridad en América Latina, la experiencia de esta región en la forma de afrontar la dolarización y sus consecuencias puede aportar lecciones de política económica para los países CESEE. El enfoque empírico utilizado es el método econométrico conocido como «metaanálisis», que permite extraer conclusiones estadísticas del acervo de literatura empírica y que consiste, básicamente, en un resumen econométricamente consistente de los resultados de las regresiones del conjunto de estudios empíricos disponible. De esta forma se obtiene una estimación sintética de los factores que determinan la dolarización, que, según los defensores de este enfoque, permite superar las limitaciones de las estimaciones individuales que se realizan bajo condiciones y supuestos específicos, y que tienden a sesgar los resultados [Stanley y Jarrel (1989)].