The Consequences of Real Exchange Rate Rules for Inflation: Some Illustrative Examples (Incidence sur l'inflation des règles régissant le taux de change réel: quelques exemples) (Repercusión en la inflación de las reglas de tipo de cambio real: Algunos ejemplos)

In the past few years, several countries have implemented rules that seek to adjust the nominal exchange rate in such a way as to prevent losses of competitiveness. Although the manner in which these rules have been implemented has varied among countries, exchange rate adjustments have typically been made on the basis of the difference between inflation at home and abroad, frequently with a lag reflecting delays in receiving price information. This paper argues that these rules--real exchange rate rules--are likely to lead to a loss of control over the inflationary process in the sense of making it difficult for the authorities to achieve a targeted path for inflation. The reason for this result is straightforward: following real exchange rate rules may serve ultimately to index both the nominal exchange rate and, through the balance of payments, the money supply to the price level. Under these conditions, there may be no exogenous nominal anchor to tie prices down; in situations in which inflation starts to rise (or fall), there may be no effective mechanism for controlling it except in the very short run. Any attempt to control inflation (or disinflation) could lead to a loss of control over some other economic variable, such as foreign assets or the current account balance, which could result in an unsustainable external position over the longer term. The result that a real exchange rate rule could lead to a loss of control over the inflationary process follows from the general principle that a sound monetary or exchange rate policy is needed to provide an anchor for prices in the long run; under a real exchange rule, ceilings for the growth of domestic credit or of the money supply are not, in general, adequate anchors. Because there is more disagreement about the determinants of prices in the short run than in the long run, however, the paper uses several different examples of the short-run behavior of economies to illustrate the loss of control over inflation implied by following real exchange rate rules. /// Ces dernières années, plusieurs pays ont adopté des règles qui ont pour objet d'ajuster le taux de change nominal de leur monnaie de manière à empêcher une perte de compétitivité. Bien que les modalités d'application de ces règles diffèrent d'un pays à l'autre, les ajustements du taux de change sont généralement effectués sur la base de l'écart entre les taux d'inflation dans un pays donné et à l'étranger, souvent avec un décalage qui reflète le retard avec lequel les données sur les prix sont disponibles. Les auteurs de la présente étude avancent que ces règles--règles régissant le taux de change réel--se traduisent vraisemblablement par une moindre maîtrise du processus inflationniste, en ce sens qu'il sera difficile aux autorités d'atteindre le sentier retenu comme objectif pour l'inflation. La raison en est simple: quand un pays applique des règles régissant le taux de change réel, cela peut revenir en fin de compte à indexer le taux de change nominal et, par le biais de la balance des paiements, la masse monétaire sur le niveau des prix. Dans ces conditions, il se peut qu'il n'existe aucun point d'ancrage nominal exogène auquel les prix peuvent être tenus en laisse; lorsque le taux d'inflation commence à augmenter (ou à baisser), il peut ne pas y avoir de moyen efficace de maîtriser cette évolution, sauf à très court terme. Toute tentative de maîtrise de l'inflation (ou désinflation) risque de se traduire par une diminution du contrôle exercé sur une autre variable économique, les avoirs extérieurs ou le solde des transactions courantes, par exemple, et, partant, d'aboutir à une position extérieure insoutenable à long terme. La conclusion à laquelle parviennent les auteurs, à savoir qu'une règle régissant le taux de change réel risque d'entraîner une moindre maîtrise du processus inflationniste, découle du principe général selon lequel une politique de change ou une politique monétaire judicieuse est essentielle au maintien à long terme des prix à un certain niveau; lorsqu'il existe une règle régissant le taux de change réel, les plafonds fixés pour l'expansion du crédit intérieur ou de la masse monétaire ne sont généralement pas des points d'ancrage adéquats. Parce que les facteurs déterminants des prix sont davantage sujets à controverse à court terme qu'à long terme, les auteurs présentent toutefois différents exemples de comportement à court terme de plusieurs économies afin d'illustrer la perte de maîtrise de l'inflation résultant de l'adoption de règles régissant le taux de change réel. /// En los últimos años varios países han empleado ciertas reglas para ajustar el tipo de cambio nominal con el fin de evitar la pérdida de competitividad. La forma en que se han aplicado dichas reglas ha diferido de país a país, pero los ajustes del tipo de cambio se han basado normalmente en la diferencia entre la inflación interna y la externa, con frecuencia con un desfase que refleja las demoras en la llegada de la información sobre precios. En este estudio se argumenta que dichas reglas de tipo de cambio real provocarán probablemente una pérdida de control del proceso inflacionario ya que dificultarán a las autoridades la tarea de mantener a la inflación en la trayectoria deseada. La razón es bien sencilla: la aplicación de las reglas de tipos de cambio reales puede servir en definitiva para indizar con respecto al nivel de precios el tipo de cambio nominal y, a través de la balanza de pagos, la oferta monetaria. En semejante situación, puede que no haya una sujeción nominal exógena para mantener los precios bajos; en situaciones en que la inflación empieza a elevarse (o a descender), no puede haber ningún mecanismo eficaz que la controle, excepto a muy corto plazo. Todo intento de controlar la inflación (o la desinflación) puede entrañar la pérdida de control de alguna otra variable económica, como por ejemplo los activos sobre el exterior o la balanza en cuenta corriente, lo que podría crear una posición externa insostenible a más largo plazo. La conclusión de que una regla de tipo de cambio real puede traer como consecuencia la pérdida de control del proceso inflacionario se deriva del principio general de que se necesita una política monetaria o cambiaria acertada que sirva de sujeción para los precios a largo plazo; cuando existe una regla cambiaria real, los topes al crecimiento del crédito interno o de la oferta monetaria no suelen constituir una sujeción suficiente. Como hay más desacuerdo acerca de los determinantes a corto plazo que a largo plazo, en el presente estudio se examinan varios ejemplos diferentes del comportamiento a corto plazo de las economías, para ilustrar la pérdida de control de la inflación ocasionada por la implantación de reglas de tipos de cambio reales.