Inflationary Expectations, Taxes, and the Demand for Money in the United States (Anticipations inflationnistes, impôts et demande de monnaie aux Etats-Unis) (Expectativas inflacionarias, impuestos y la demanda de dinero en Estados Unidos)

This paper deals with a theoretical issue that also has some practical relevance. The issue is whether the demand for money in a country such as the United States is affected only by the rate of interest, as is normally argued, or whether it is affected by both the rate of interest and inflationary expectations. The paper argues that in the absence of taxes on income and of institutional constraints on the level of interest rates, only interest rates would be relevant, as the rate of interest would generally exceed the rate of inflationary expectations and would thus be the relevant opportunity cost of holding money. However, when, in the presence of inflation, interest rates are constrained, as they are in developing countries, and/or when interest incomes are taxed, then it is possible that inflationary expectations, rather than the rate of interest, become the main variable influencing the demand for money. The paper emphasizes that in the United States, the net-of-tax rate of return on financial assets was often lower than the rate of expected inflation (this situation has obviously changed recently). Therefore, it became convenient for people to get out of money and financial assets and into real goods (gold, houses, etc.). The paper tests the hypothesis that inflationary expectations, rather than the rate of interest, were the major determinant of the demand for money in the United States during 1964-78. The empirical tests validate this hypothesis. /// L'auteur de la présente étude cherche à déterminer si la demande de monnaie dans un pays comme les Etats-Unis est uniquement influencée par les taux d'intérêt, comme on le fait généralement valoir, ou si elle est influencée à la fois par les taux d'intérêt et par les anticipations inflationnistes. Pour ce faire, il examine la question sous un angle à la fois théorique et empirique. L'auteur fait valoir que lorsque les revenus sous forme d'intérêts ne sont pas imposés et qu'aucune contrainte d'ordre institutionnel n'est exercée sur le niveau des taux d'intérêt, seuls les taux d'intérêt agissent sur la demande de monnaie, car ils sont généralement supérieurs au taux d'inflation attendu et correspondent donc au coût d'opportunité, impliqué par la détention de monnaie. Toutefois, lorsqu'en période d'inflation, les autorités empêchent les taux d'intérêt de monter, comme c'est le cas dans les pays en développement, ou lorsque les revenus sous forme d'intérêts sont assujettis à l'impôt, ou encore si ces deux situations existent simultanément, il est possible que les anticipations inflationnistes supplantent les taux d'intérêt en tant que principale variable qui influence la demande de monnaie. L'auteur de l'étude souligne qu'aux Etats-Unis, le taux de rendement net des avoirs financiers a souvent été inférieur au taux d'inflation attendu (il va de soi qu'un renversement de la situation s'est produit ces derniers temps). Les gens ont donc jugé avantageux de se débarrasser de leurs avoirs en monnaie et de leurs avoirs financiers pour acquérir des biens réels (or, maisons, etc.). Dans le cadre de l'étude, l'auteur effectue des tests pour vérifier l'hypothèse selon laquelle ce sont les anticipations inflationnistes et non pas les taux d'intérêt qui ont été le facteur déterminant de la demande de monnaie aux Etats-Unis entre 1964 et 1978. Les résultats des tests empiriques corroborent cette hypothèse. /// Este trabajo se refiere a un tema teórico que también tiene cierta importancia práctica. La cuestión es determinar si la demanda de dinero en un país como Estados Unidos se ve afectada únicamente por el tipo de interés, tal como se sostiene generalmente, o si se ve afectada por el tipo de interés y también por las expectativas inflacionarias. En este trabajo se afirma que, cuando no existen impuestos sobre la renta ni limitaciones institucionales al nivel de los tipos de interés, sólo éstos serían pertinentes, dado que el tipo de interés en general sobrepasaría la tasa de las expectativas inflacionarias y, por consiguiente, sería el costo de oportunidad pertinente de mantener dinero. No obstante, cuando, habiendo inflación, se limitan los tipos de interés, como sucede en los países en desarrollo, o cuando se gravan los ingresos por intereses, entonces es posible que las expectativas inflacionarias, y no el tipo de interés, se conviertan en la principal variable que influye en la demanda de dinero. Se destaca en este trabajo que en Estados Unidos la tasa de rentabilidad de los activos financieros, una vez deducidos los impuestos, a menudo fue más baja que la tasa de la inflación prevista (esta situación obviamente ha variado en los últimos tiempos). Por lo tanto, al público le resultó conveniente abandonar los activos financieros y monetarios y sustituirlos por bienes reales (oro, casas, etc.). En este estudio se prueba la hipótesis de que las expectativas inflacionarias, y no el tipo de interés, constituyeron el principal factor determinante de la demanda de dinero en Estados Unidos en el período 1964-78. Las pruebas empíricas dan validez a esta hipótesis.