Potential of External Financial Markets to Create Money, Credit, and Inflation (Evaluation du potentiel inflationniste des marchés financiers extérieurs) (Potencial de los mercados financieros externos para la creación de dinero, crédito e inflación)

In this paper it is argued that neither the earlier Phillips type of fixed-coefficient or temporary equilibrium models nor the recent Tobin type of portfolio equilibrium models of the money supply process capture the money and credit creating potential of external financial markets. A partial equilibrium nature confines both types of model to an analysis of the effects on money and credit aggregates of an exogenous transfer of domestic deposits to an external bank intermediary. This literature thus offers no insight into the determination of the rate or volume at which deposits are transferred. While it can be shown that the external money multiplier is less than unity, it is not possible to derive similar quantitative bounds for the rate at which deposits are shifted toward external financial markets. Innovations in the technology of external financial transactions, extended lender-of-last-resort facilities, and a better definition of the legal responsibilities of domestic banks toward external subsidiaries have reduced the transaction and risk costs of externally issued deposit liabilities. We outline a general equilibrium model of an international financial markets equilibrium in which such developments can be analyzed. The contribution of the expansion in the liabilities of external depository intermediaries to domestic price inflation is determined by the growth of the portion of their monetary liabilities that is readily substitutable for the monetary liabilities of domestic intermediaries and is used in domestic transactions. Some numerical estimates for the United States are derived. The indirect inflationary potential of external financial markets, which arises from the possibility that the growth of external markets has made some types of monetary policy more inflationary, is then evaluated. In particular, the definition and measurement of the relevant money and credit aggregates has become much more difficult. Increased international mobility of capital, as well as the substitutability of assets denominated in different currencies, may have resulted in increased exchange market intervention or increased exchange rate variability. In the presence of asymmetries in the efforts to sterilize the monetary effects of exchange market intervention or asymmetries in the dynamics of domestic prices, increases in capital mobility will exert inflationary pressures. /// Dans la présente étude, l'auteur fait valoir que ni les modèles antérieurs d'équilibre temporaire à coefficient fixe du type Phillips, ni les récents modèles d'équilibre du portefeuille du type Tobin, élaborés dans le cadre de l'analyse du mécanisme de l'offre de monnaie, n'appréhendent la création potentielle de monnaie et de crédit par les marchés financiers extérieurs. N'offrant qu'un équilibre partiel, les deux types de modèles se bornent à analyser les effets exercés sur les agrégats de la monnaie et du crédit quand des dépôts intérieurs sont transférés à l'étranger à un intermédiaire bancaire. Ils n'expliquent donc pays le rythme auquel les dépôts sont transférés ou le volume de ces transferts. On peut montrer que le multiplicateur de monnaie externe est inférieur à l'unité, mais il n'est pas possible d'établir des limites quantitatives analogues pour le rythme auquel les dépôts sont transférés vers les marchés financiers extérieurs. Les innovations dans le domaine de la technologie des transactions financières extérieures, les facilités élargies de prêteur en dernier ressort et une meilleure définition des responsabilités juridiques des banques nationales à l'égard de leurs filiales à l'étranger ont réduit le coût des transactions et du risque en ce qui concerne les engagements à vue émis á l'étranger. L'auter présente les grandes lignes d'un modèle d'équilibre général des marchés financiers internationaux dans le cadre duquel on peut analyser cette évolution. La contribution à l'inflation intérieure de l'accroissement des engagements à l'étranger des intermédiaires financiers est déterminée par la croissance de la fraction de leurs engagements monétaires qui peut être facilement substituée aux engagements monétaires des intermédiaires intérieurs et qui est utilisée dans les transactions intérieures. L'auteur établit quelques estimations chiffrées pour les Etats-Unis. Il évalue ensuite le potentiel inflationniste indirect des marchés financiers extérieurs, qui résulte du fait que l'expansion des marchés extérieurs peut accroître le caractère inflationniste de certains types de politique monétaire. Il est devenu notamment beaucoup plus difficile de définir et de calculer les agrégats pertinents de la monnaie et du crédit. L'accroissement de la mobilité des capitaux internationaux ainsi que la possibilité de substituer des actifs libellés en différentes monnaies peuvent être traduits par une intervention plus massive sur les marchés des changes ou une plus grande variabilité des taux de change. /// En este trabajo se aduce que ni los modelos anteriores tipo Phillips de coeficiente fijo o de equilibrio temporal ni los modelos más recientes tipo Tobin de equilibrio de cartera del proceso de la oferta monetaria captan el potencial de los mercados financieros externos en lo que respecta a crear dinero y crédito. La condición de equilibrio parcial limita ambos tipos de modelo a un análisis de los efectos que la transferencia exógena de depósitos internos a un intermediario bancario externo produce en los agregados monetarios y crediticios. Por consiguiente, lo que se ha escrito en este sentido no da ninguna idea de la determinación del ritmo a que se transfieren los depósitos o del volumen de los mismos. Si bien se puede demostrar que el multiplicador externo del dinero es inferior a la unidad, no es posible calcular límites cuantitativos semejantes del ritmo a que los depósitos se desplazan hacia los mercados financieros externos. Con las innovaciones tecnológicas en las transacciones financieras externas, la ampliación de los servicios de prestamista de última instancia y una definición jurídica más precisa de las responsabilidades de los bancos internos ante las sucursales en el exterior se han reducido el costo y el riesgo de las transacciones relacionadas con obligaciones por depósitos emitidas en el exterior. Se esboza un modelo de equilibrio general en el cual los mercados financieros internacionales están en equilibrio y se pueden analizar estas cuestiones. La medida en que el aumento de las obligaciones de los intermediarios externos que reciben depósitos contribuye a la inflación interna de precios viene determinada por el aumento de la proporción de sus pasivos monetarios que puede sustituir fácilmente a los pasivos monetarios de los intermediarios internos y ser utilizada en transacciones internas. Se obtienen algunas estimaciones numéricas correspondientes a Estados Unidos. Luego se evalúa el potencial inflacionario indirecto de los mercados financieros externos, que tiene su origen en la posibilidad de que, con la expansión de los mercados externos, algunos tipos de política monetaria resulten más inflacionarios. En particular, se ha tornado mucho más difícil definir y medir los agregados monetarios y crediticios pertinentes. Es posible que la mayor movilidad de los capitales internacionales y la posibilidad de sustitución entre activos denominados en monedas distintas hayan causado una mayor intervención en los mercados de divisas o un aumento de la variabilidad de los tipos de cambio. Se exiten asimetrías en los esfuerzos por neutralizar los efectos monetarios de la intervención en los mercados de divisas, o asimetrías en la dinámica de los precios internos, el aumento de la movilidad del capital ejercerá presiones inflacionarias.