Demand Management and Exchange Rate Policy: The Italian Experience (Politique de gestion de la demande et politique de taux de change: le cas de l'Italie) (Regulación de la demanda y política de tipos de cambio: La experiencia italiana)

This paper uses a 31-equation model of the Italian economy with the exchange rate made endogenous by a reaction function of monetary authorities to analyze a number of relevant policy issues, such as the short-run and long-run efficacy of monetary and fiscal policy under different exchange rate regimes and the effect of discrete exchange rate changes on reserve flows and inflation. The model is specified in continuous time and is estimated by a full-information maximum-likelihood method developed by Wymer. Two features of the model are novel in empirical work. First, a series of expected inflation rates based on sample surveys is used, and the mechanism of formation of expectation is explored. Second, the sum of physical capital and financial net (outside) wealth is used as the main scale variable in both the financial sector and the real sector of the economy. The principal conclusions of the paper are as follows: First, both monetary and fiscal policy are more powerful under fixed exchange rates, as predicted by the rational expectations literature, because the pegging of the exchange rate slows down the adjustment of expectations of inflation and of inflation to the initial disturbance. Second, the exchange rate is a powerful instrument in readjusting the current account and raising the level of international reserves. However, the increase in the price level following a devaluation reduces the level of real wealth and creates a fiscal drag, which lead for some time to a slower growth of output. The unsatisfactory growth of output could tempt monetary authorities to adopt expansive measures, thus giving rise to vicious circles of successive depreciations and inflation. /// La présente étude se fonde sur un modèle de l'économie italienne qui est composé de 31 équations et qui fait du taux de change un facteur endogène au moyen d'une fonction de réaction des autorités monétaires; ceci permet d'analyser un certain nombre de questions économiques pertinentes, telles que l'efficacité à court et à long terme des politiques monétaire et budgétaire dans des régimes de taux de change différents et l'effet de faibles variations du taux de change sur les flux de réserve et sur l'inflation. Le modèle est spécifié en temps continu et estimé au moyen d'une méthode du maximum de vraisemblance à information complète, mise au point par Wymer. Le modèle a deux caractéristiques qui représentent des innovations d'un point de vue empirique. Premièrement, il utilise une série de taux d'inflation prévus, basée sur des enquêtes par sondage et il examine le mécanisme de formation des anticipations. Deuxièmement, il utilise le total du capital d'équipement et des richesses financières nettes (extérieurs) comme principale variable d'échelle tant du secteur financier que du secteur réel de l'économie. Les principales conclusions qui se dégagent de cette étude sont les suivantes: premièrement, les politiques monétaire et budgétaire sont plus efficaces en régime de taux de change fixes, comme le prévoient les études sur les anticipations rationnelles, parce que le rattachement du taux de change ralentit l'ajustement des anticipations inflationnistes et de l'inflation aux perturbations initiales. Deuxièmement, le taux de change est un puissant instrument pour rajuster le solde courant et relever le niveau des réserves internationales. Toutefois, la hausse du niveau des prix consécutive à une dévaluation abaisse le niveau des richesses réelles et provoque un freinage fiscal qui a pour effet de ralentir pendant un certain temps la croissance de la production. Devant l'allure peu satisfaisante de la croissance de la production, les autorités monétaires pourraient être tentées d'adopter des mesures expansionnistes et donc d'engendrer un cercle vicieux caractérisé par de fortes dépréciations successives et la virulence de l'inflation. /// En este trabajo se utiliza un modelo de 31 ecuaciones de la economía italiana en el cual se hace endógeno el tipo de cambio mediante una función de reacción de las autoridades monetarias, a fin de analizar varias cuestiones pertinentes de política, como por ejemplo la eficacia a corto y largo plazo de la política monetaria y fiscal bajo diferentes regímenes de tipo de cambio, y el efecto de modificaciones discretas del tipo de cambio en las corrientes de reservas y la inflación. El modelo se especifica en tiempo continuo y se estima mediante un método de información completa de máxima verosimilitud elaborado por Wymer. Dos de las características de este modelo son originales en el campo empírico. En primer lugar, se usa una serie de tasas de inflación previstas, sacadas de encuestas muestrales, y se explora el mecanismo de formación de la previsión. En segundo lugar, se utiliza la suma del capital físico y del patrimonio (externo) financiero como principal variable de escala, tanto en el sector financiero de la economía como en el real. Las principales conclusiones de este trabajo son las siguientes: 1) las políticas monetaria y fiscal son más eficaces cuando los tipos de cambio son fijos, como sugiere la literatura referente a las previsiones racionales, ya que la vinculación del tipo de cambio desacelera el ajuste de las previsiones de inflación, y de la propia inflación, a la perturbación inicial, y 2) el tipo de cambio es un instrumento eficaz para reajustar la balanza en cuenta corriente y elevar el nivel de las reservas internacionales. Sin embargo, la elevación del nivel de precios tras una devaluación reduce el nivel del patrimonio real y crea un lastre fiscal, el cual ocasiona, durante algún tiempo, una desaceleración del aumento del producto. El aumento inadecuado del producto podría tentar a las autoridades monetarias a adoptar medidas expansionistas, creándose así círculos viciosos de depreciación e inflación sucesivas.