The Impact of U.S. Controls on Capital Outflows on the U.S. Balance of Payments: An Exploratory Study (Effets sur la balance des paiements des Etats-Unis des contrôles américains sur les sorties de capitaux: etude exploratrice) (Estudio exploratorio del impacto en la balanza de pagos de Estados Unidos de ciertas medidas de control de salida de capitales)

During the 1960s the U. S. authorities adopted several capital control measures in an attempt to stem capital outflows and thus to improve the U. S. balance of payments--specifically, the Interest Equalization Tax (IET), the Voluntary Foreign Credit Restraint (VFCR) program, and the initially voluntary, but later mandatory, Foreign Direct Investment program. The U. S. authorities, however, refrained from any attempt to control flows of foreign-owned capital. In attempting to quantify the impact of these control packages, we have worked from the basic premise that the effectiveness of capital control measures should be appraised on the basis of their impact on the total balance of payments, rather than simply on the basis of their direct impact on the particular flows to which they were directed. However, since an evaluation of the impact of controls on the whole balance of payments would be more than could be adequately handled within the confines of a single article, this paper has concentrated on the impact of controls on the capital account, leaving an investigation of their possible impact on the current account for another occasion. The basic conclusion of the analysis was that although the U. S. control measures appeared to have significant effects on the capital transactions that they were designed to influence, the offsets to these programs were sufficiently large so that the control measures did not improve the overall U. S. balance of payments. The enactment of the IET in September 1964 appeared to produce a significant increase in the outflow of capital in the following two quarters. Although some of this outflow may be attributed to attempts to circumvent the tax (for example, by borrowing from U. S. banks--borrowing that was not initially subject to the IET), it probably also reflected the anticipation of much wider capital control programs sometime in 1965. With respect to the 1965 package of controls, it seems that its favorable impact (largely through the VFCR program) on total (bank and nonbank) short-term claims was negated by a reduction of comparable magnitude in private liquid liabilities to foreigners (and perhaps a reduction in other short-term liabilities). These adverse effects were the consequence of the shift of liabilities that accompanied the movement of loan activity to Europe and the Euro-dollar market, following the imposition of the U.S. controls. Furthermore, on the basis of the aggregate capital equation, there was reason to suppose that there were additional offsets to the 1965 package through long-term capital transactions. Similarly, the impact of the 1968 package was also completely offset; although the more stringent VFCR program had some direct impact on the claims equation, this was again offset by a reduction in liquid liabilities to private foreigners. While the 1968 package undoubtedly had a favorable effect on direct investment, the net impact of the 1968 package on aggregate capital seems to have been negligible. /// Pendant les années 1960, les autorités américaines ont adopté plusieurs mesures de contrôle destinées à endiguer les sorties de capitaux et donc à améliorer la balance des paiements des Etats-Unis. Il s'agit essentiellement de la taxe de péréquation des taux d'intérêt (Interest Equalization Tax -- IET), du programme de restrictions volontaires imposées au crédit accordé à l'étranger (Voluntary Foreign Credit Restraint -- VFCR) et du programme, à l'origine facultatif mais rendu plus tard obligatoire, restreignant les investissements directs à l'étranger. Les autorités américaines se sont cependant abstenues de toute action visant à limiter les mouvements de capitaux étrangers. En nous efforçant de quantifier l'effet qu'a eu cet ensemble de mesures, nous sommes partis du principe que l'efficacité des mesures de contrôle des capitaux devrait être évaluée d'après leur effet sur la balance des paiements totale, plutôt que d'après leurs conséquences directes sur les mouvements particuliers des capitaux auxquels elles étaient appliquées. Toutefois, comme une évaluation de l'effet de ces mesures sur l'ensemble de la balance des paiements déborderait largement le cadre d'un seul article, la présente étude a porté essentiellement sur l'effet des mesures de contrôle appliquées au compte en capital, laissant à plus tard une investigation de leurs conséquences éventuelles sur le compte courant. La conclusion essentielle de notre analyse est que si les mesures américaines semblent avoir eu un effet positif sur les transactions en capitaux qu'elles étaient censées influencer, il y a eu en revanche des effets négatifs suffisamment importants pour que les mesures de contrôle n'améliorent pas la balance des paiements globale des Etats-Unis. L'adoption de la taxe de péréquation (IET) en septembre 1964 semble avoir provoqué une augmentation sensible des sorties de capitaux pendant les deux trimestres suivants. Bien qu'une fraction de ces sorties puisse être attribuée aux efforts faits pour échapper à la taxe (par exemple, en empruntant à des banques américaines, opération que la taxe de péréquation ne frappait pas à l'origine), ces transferts s'effectuèrent probablement aussi parce que l'on prévoyait pour 1965 l'adoption d'un ensemble de mesures beaucoup plus vaste. Quant aux mesures prises en 1965, il semble que, par suite surtout de programme de restrictions volontaires (VFCR), l'effet favorable sur la totalité (soit le secteur bancaire et non bancaire) des créances à court terme a été annulé par une réduction d'ampleur égale des engagements liquides privés contractés auprès de l'étranger (et peut-être aussi par une réduction d'autres engagements à court terme). Ces effets négatifs sont le résultat de la transformation des engagements qui a accompagné le déplacement des activités en matière de prêts vers l'Europe et le marché de l'euro-dollar, à la suite de l'application des mesures de contrôle américaines. En outre, d'après l'équation des mouvements globaux de capitaux, il y a lieu de penser que les transferts en capitaux à long terme ont aussi contribué à limiter les effets de la loi de 1965. De manière analogue, l'effet des mesures prises en 1968 a été complètement annulé: bien que le programme de restrictions volontaires(VFCR) ait affecté directement l'équation des créances, les résultats ont été de nouveau annulés par une diminution des engagements liquides contractés auprès du secteur privé étranger. Si les mesures de 1968 ont certainement eu un effet favorable sur les investissements directs, le résultat net des mesures prises en 1968 sur les capitaux globaux semble avoir été négligeable. /// Durante el decenio de 1960-69 las autoridades de Estados Unidos aprobaron varias medidas de control de capitales en un intento de poner coto a las salidas de capital con la esperanza de influir favorablemente en la balanza de pagos. Aludimos en concreto el Impuesto de Igualación de Intereses, al Programa de Restricción Voluntaria de Créditos Externos así como al programa, inicialmente voluntario pero luego obligatorio, de inversiones directas en el extranjero. Las autoridades estadounidenses se abstuvieron, no obstante, de todo intento de controlar las corrientes de capital de propiedad extranjera. Para cuantificar el efecto de estas medidas hemos partido de la premisa mayor de que su eficacia no se debe evaluar midiendo simplemente el efecto directo que hayan podido tener en las corrientes de capital para que se concibieron, sino más bien en base a su impacto en la balanza de pagos en su conjunto. Dado que una evaluación de ese impacto en la totalidad de la balanza de pagos es tarea muy superior a las posibilidades de un artículo, nos concentramos en el presente trabajo en el efecto de esas medidas en la cuenta de capital, dejando para mejor ocasión el estudio del posible impacto en cuenta corriente. La conclusión fundamental de nuestro análisis es que, si bien esas medidas de control de EE.UU. parecen haber surtido efectos significativos en las transacciones de capital en que se trataba de intervenir, las reacciones compensatorias que se produjeron ante esos programas resultaron lo suficientemente importantes como para que dichas medidas no lograran mejorar el panorama total de la balanza de pagos de EE.UU. Cuando el Congreso aprobó el Impuesto de Igualación de Intereses en septiembre de 1964 pareció incrementarse significativamente la salida de capitales durante el semestre siguiente y aunque parte de ese fenómeno puede achacarse a intentos de evasión del impuesto en cuestión (por ejemplo, mediante préstamos de bancos de EE.UU., no gravados en principio por dicho tributo), es probable que se debieran también al temor de que en 1965 se promulgaran medidas de control de capital mucho más severas. El impacto favorable en los créditos a corto plazo (bancarios y no bancarios) del conjunto de medidas aprobadas en 1965 (sobre todo a través del Programa de Restricción Voluntaria de Créditos Externos), se vió contrarrestado por una reducción, de comparable magnitud, en los pasivos líquidos privados frente a extranjeros (y tal vez una reducción en otros pasivos a corto plazo). Este efecto adverso se puede achacar al desplazamiento de pasivos que acompañó al movimiento de la actividad crediticia hacia Europa y el mercado del eurodólar después de la entrada en vigor de los controles en EE.UU. Además, en base a la ecuación del agregado de capital había razones de suponer que se produjesen otras reacciones compensatorias adicionales frente al conjunto de medidas de 1965 en forma de transacciones de capital a largo plazo. De manera similar se vio completamente compensado el impacto de las medidas de 1968. El impacto directo en la ecuación de créditos que tuvo el programa de Restricción Voluntaria de Créditos Externos, que era más riguroso, se vio a su vez compensado por una reducción en los pasivos líquidos frente a extranjeros privados. El conjunto de medidas de 1968 tuvo indudablemente un efecto favorable en las inversiones directas lo que no quita para que el impacto neto sobre el agregado de capital haya sido, a lo que parece ser, infinitesimal.