La variación en la sensibilidad cíclica de la inflación española: una primera aproximación

En el conjunto de las economías avanzadas, la inflación ha mostrado en los últimos años una considerable resistencia a la baja, lo que resulta especialmente llamativo, dada la intensidad de la recesión. En este contexto, diversos estudios recientes han analizado la relación entre la dinámica de los precios y la actividad, proporcionando un conjunto de explicaciones potenciales sobre la rigidez a la baja de la inflación durante esta última crisis [véanse, por ejemplo, FMI (2013) o Matheson y Stavrev (2013)]. Así, se ha señalado que el reducido impacto de la caída en la actividad sobre la inflación podría ser indicativo de brechas de producción moderadas. Los notables incrementos de las tasas de desempleo observados recientemente serían, en gran medida, de naturaleza estructural, por lo que su incidencia sobre la negociación salarial y la determinación de precios serían menores que si fueran meramente de carácter cíclico. También se ha destacado que las reducidas tasas de inflación observadas en los últimos años y su escasa variabilidad son reflejo de las estrategias de estabilidad de precios seguidas por numerosos bancos centrales, como es el caso del Eurosistema. De acuerdo con esta hipótesis, el anclaje de las expectativas de inflación en torno a niveles moderados explicaría fluctuaciones reducidas de las variaciones de precios alrededor de los valores de referencia. Otras explicaciones de la resistencia a la baja de la inflación atribuyen a la globalización una mayor respuesta de los precios al grado de holgura de la economía mundial, con una menor incidencia de la situación cíclica nacional. Asimismo, una menor respuesta al ciclo de los márgenes empresariales o, incluso, su naturaleza contracíclica también contribuirían a explicar la estabilidad de la inflación en un contexto recesivo, como el actual. Por último, la rigidez de la inflación podría aumentar si las empresas optimizan sus precios con menor frecuencia cuando disminuye la inflación promedio. La reducción de la sensibilidad de la inflación frente al ciclo, no obstante, no es un fenómeno observado en todos los países. Por ejemplo, la economía española ha mostrado en el período más reciente un comportamiento que difiere de esta pauta. Así, a pesar del impulso alcista sobre los precios ligado al proceso de consolidación fiscal, la inflación se ha reducido en mayor medida que la de otras economías avanzadas (panel izquierdo del gráfico 1). En concreto, el diferencial con la zona del euro en términos del índice general de precios de consumo ha pasado de, aproximadamente, 1 punto porcentual (pp) en el promedio 1996-2007 a uno cercano a 0,2 pp en la fase recesiva (2008-2012), reducción que ha sido, incluso, más intensa en términos de la inflación subyacente. De hecho, la sensibilidad cíclica de la inflación española parece haber aumentado en los últimos años, lo que sería coherente con cierta reducción de las rigideces nominales. En el contexto actual, caracterizado por la debilidad de la demanda interna y la necesidad de alcanzar ganancias de competitividad, esta respuesta es particularmente beneficiosa, ya que la consiguiente moderación de los precios está facilitando el impulso de la demanda exterior neta y amortiguando la caída de la demanda interna. El objetivo de este artículo —que resume los primeros resultados de un proyecto más amplio de análisis de las políticas de determinación de precios— es proporcionar evidencia empírica sobre los cambios en la respuesta de la inflación española a las fluctuaciones de la actividad producidos desde el inicio de la recesión. En la sección 2 se presenta información descriptiva sobre la relación entre diversas medidas de inflación y de actividad. En el apartado 3 se ofrecen los resultados de varias estimaciones econométricas. El artículo se cierra con una sección de conclusiones.