Stable Monetary Growth and Exchange Rates as Policy Targets (Stabilisation de la croissance de la masse monétaire et des taux de change comme objectifs de politique monétaire) (La estabilidad del crecimiento monetario y de los tipos de cambio como objetivos de política)

This study analyzes the circumstances under which monetary policy can be conducted so as to improve the stability of both monetary growth and exchange rates. For this purpose, the paper develops a portfolio balance model and tests its implications using parameter estimates for the United States and the United Kingdom. The principal finding is that there is a limited set of conditions in which stability of monetary growth and stability of exchange rates are consistent policy objectives. The stability issue is relevant over short periods during which the authorities are unable to control monetary growth precisely. The best short-run strategy for the conduct of monetary policy in this situation is to choose an intervention rule for domestic open market operations (or for whatever the preferred policy instrument may be) that is most likely to lead to stability of intermediate target variables. If it is possible to choose an intervention rule that stabilizes two target variables, then those variables may be said to be "operationally consistent" policy targets. The two intervention rules compared here are stylized versions of rules that are commonly employed by central banks in countries with well-developed financial markets: control of the growth of the monetary base and control of a short-term interest rate. It is shown that a general rule is that when the supply function for money is more variable than the demand function, then monetary stability and exchange rate stability are likely to be operationally consistent targets. If the demand function is more variable than the supply, then the two targets are less likely to be consistent; the authorities must in that case choose whether monetary stability or exchange rate stability is more important and select a policy strategy accordingly. /// L'auteur de la présente étude analyse les conditions dans lesquelles on peut utiliser la politique monétaire pour améliorer la stabilité à la fois de la croissance monétaire et des taux de change. A cet effet, il construit un modèle d'équilibre de portefeuille et en vérifie les conséquences en utilisant des estimations de paramètres pour les Etats-Unis et le Royaume-Uni. Sa principale conclusion est qu'il existe un nombre restreint de situations dans lesquelles la stabilité de la croissance monétaire et la stabilité des taux de change sont des objectifs compatibles de politique monétaire. Le problème de la stabilité concerne de courtes périodes pendant lesquelles les autorités ne sont pas en mesure d'exercer un contrôle précis de la croissance monétaire. Dans ce cas, la meilleure stratégie à court terme en matière de politique monétaire est de choisir, pour les opérations intérieures d'open market ou pour tout instrument de politiques que les autorités préfèrent appliquer, le principe d'intervention qui est le plus susceptible d'assurer la stabilité des variables intermédiaires fixées comme objectifs. S'il est possible de choisir un principe d'intervention qui stabilise deux variables-objectifs, on peut dire que celles-ci sont des objectifs monétaires "compatibles d'un point de vue opérationnel". Les deux principes d'intervention que l'auteur compare dans la présente étude sont des versions des principes que les banques centrales qui ont des marchés financiers développés utilisent ordinairement, à savoir le contrôle de la croissance de la base monétaire et le contrôle du taux d'intérêt à court terme. L'auteur montre qu'en général, lorsque la fonction de l'offre de monnaie est plus variable que la fonction de la demande, il est probable que la stabilité monétaire et la stabilité du taux de change sont des objectifs compatibles d'un point de vue opérationnel. Si la fonction de la demande est plus variable que celle de l'offre, il est moins probable que les deux objectifs sont compatibles; dans ce cas, les autorités doivent décider lequel est l'objectif le plus important: stabilité monétaire ou stabilité du taux de change et doivent choisir une stratégie monétaire en conséquence. /// En este estudio se analizan las características que debe tener la política monetaria para lograr una mayor estabilidad en el crecimiento monetario y en los tipos de cambio. A este fin se desarrolla un modelo de equilibrio de cartera y se lleva a cabo una prueba de sus implicaciones mediante la aplicación de estimaciones de parámetros correspondientes a Estados Unidos y el Reino Unido. La conclusión principal es que existe un conjunto limitado de condiciones en el que la estabilidad del crecimiento monetario y la de los tipos de cambio constituyen objetivos de política compatibles. La cuestión de la estabilidad adquiere validez durante períodos de tiempo cortos en los que las autoridades no logran controlar con precisión el crecimiento monetario. La mejor estrategia a corto plazo para la aplicación de la política monetaria en estos casos consiste en elegir una norma de intervención para las operaciones internas de mercado abierto (o para el instrumento de política que se prefiera) con la que sea más probable el logro de la estabilidad de las variables como meta intermedia. Si es posible elegir una norma de intervención que estabilice dos variables meta, se podrá decir que esas variables representan objetivos de política "compatibles operativamente". Las dos normas de intervención comparadas en el estudio son versiones estilizadas de normas empleadas habitualmente por los bancos centrales de países con mercados financieros bien desarrollados: el control del crecimiento de la base monetaria y el control de un tipo de interés a corto plazo. Se demuestra con validez general que cuando la función de oferta del dinero es más variable que la función de demanda, lo más probable es que la estabilidad monetaria y la estabilidad cambiaria constituyan objetivos compatibles a nivel operativo. Si la función de demanda es más variable que la de oferta, será menos probable que los dos objetivos sean compatibles. Las autoridades deberán en ese caso decidir cuál de los mencionados objetivos es más importante, optando por una estrategia de política coherente con esa decisión.