A Model of Currency Substitution in Exchange Rate Determination, 1973-78 (Modèle de substitution des monnaies dans la détermination des taux de change, 1973-78) (Un modelo de sustitución de monedas en la determinación del tipo de cambio, 1973-78)

Before the movement toward a generalized system of floating exchange rates, it was hoped that flexible rates would permit countries to pursue independent monetary policies. Experience with the system has led both policymakers and theoreticians to recognize the high degree of monetary interdependence that exists among countries even when exchange rates are allowed to fluctuate. One of the reasons for this interdependence is that in a world of exchange rate uncertainty many currencies provide competing as well as complementary services. In this paper, these relationships are accounted for in a model that determines seven exchange rates and one price level. The underlying framework is a general disequilibrium portfolio model which includes bonds and goods as well as currencies. By streamlining the model through the imposition of restrictions which seem plausible a priori or which are derived from portfolio theory, we arrive at a relatively simple monetary model of exchange rate determination. This model, however, departs from previous models in that it explicitly accounts for the effects of changes in demand for one currency on the value of other currencies. These effects are estimated and are found to have a statistically significant impact on the model. Two important conclusions are reached. First, the theoretical and empirical literature on the monetary approach to exchange rates should concern itself with cross-currency effects. Second, policymakers attempting to manage an exchange rate must be concerned with the monetary policies of a number of other countries. In fact, the multicurrency model indicates that among countries with complementary currencies, coordinated policy action is likely to yield stronger effects than would have been predicted by simple one- or two-currency models. /// Avant l'apparition du mouvement qui devait aboutir à un système généralisé de taux de change flottants, on espérait que la flexibilité des taux permettrait aux pays de mener une politique monétaire indépendante. Or, l'expérience de ce système a conduit les responsables de la politique économique, comme les théoriciens, à reconnaître la forte interdépendance monétaire qui existe entre les pays, mêm lorsque ces derniers laissent fluctuer leur taux de change. L'une des raisons de cette interdépendance est que, dans une situation d'incertitude à l'égard des taux de change, de nombreuses monnaies fournissent des services à la fois concurrentiels et complémentaires. Dans la présente étude, ces relations sont expliquées dans un modèle qui détermine sept taux de change et un niveau des prix. Le cadre de référence est un modèle général de déséquilibre de portefeuille composé à la fois d'obligations, de marchandises et de monnaies. En simplifiant le modèle par l'imposition de contraintes plausibles a priori ou reposant sur la théorie du portefeuille, nous obtenons un modèle monétaire relativement simple de détermination des taux de change. Ce modèle se distingue toutefois des modèles antérieurs en ce qu'il tient explicitement compte des effets des variations de la demande d'une monnaie sur la valeur des autres monnaies. Ces effets sont estimés et il est établi qu'ils ont une incidence statistiquement significative sur le modèle. Le modèle permet d'aboutir à deux conclusions importantes: premièrement, les auteurs des ouvrages théoriques et empiriques consacrés à l'approche monétaire des taux de change devraient prendre en considération les effets d'interaction des monnaies; deuxièmement, les responsables de la politique économique qui souhaitent gérer le taux de change doivent tenir compte des politiques monétaires d'un certain nombre d'autres pays. En fait, le modèle à monnaies multiples montre que, dans les pays dont les monnaies sont complémentaires, une action coordonnée sur le plan de la politique monétaire a des chances d'être plus efficace que celle que des modèles simples à une ou deux monnaies laisseraient prévoir. /// Antes del paso hacia un sistema generalizado de tipos de cambio flotantes, se había expresado la confianza de que los tipos de cambio flexibles permitirían a los países seguir una política monetaria independiente. La experiencia con el sistema ha servido para que formuladores de política y teorizantes estén más conscientes del alto grado de dependencia monetaria que existe entre los países incluso cuando se deja que los tipos de cambio fluctúen. Uno de los motivos de esa interdependencia es que, en presencia de la incertidumbre del tipo de cambio, muchas de las monedas prestan servicios competitivos y complementarios. En este estudio se ofrece un modelo que comprende esas relaciones y en el que se determinan siete tipos de cambio y un nivel de precios. La estructura fundamental es la del modelo general de desequilibrio de cartera en la que figuran bonos, bienes y monedas. Perfeccionando el modelo con la incorporación de restricciones que cabe concebir a priori o que se derivan de la teoría de cartera, se obtiene un modelo monetario relativamente sencillo para determinar el tipo de cambio. No obstante, este modelo difiere de otros en que tiene explícitamente en cuenta los efectos de la variación de la demanda de una moneda en el valor de las demás. Se estiman los efectos y se observa que tienen un impacto significativo en el modelo. Se desprenden dos importantes conclusiones. Primero, el estudio teórico y empírico del enfoque monetario del tipo de cambio debe tener en cuenta los efectos cruzados. Segundo, los formuladores de política cuyo propósito sea la gestión del tipo de cambio deberán tener presente la política monetaria de otros países. Es más, con el modelo de monedas múltiples se observa que, en el grupo de países cuyas monedas son complementarias, es probable que la coordinación de las medidas de política produzca efectos más sensibles que los que se habían previsto con modelos más sencillos de una o dos monedas.