SDRs and the Working of the Gold Exchange Standard (Les droits de tirage spéciaux et le fonctionnement du système de l'étalon de change or) (Los derechos especiales de giro y el funcionamiento del patrón de cambio oro)

La présente communication examine les principales influences qui interviennent dans le rapport entre les DTS et autres formes de réserves dans un contexte de croissance future des réserves et propose certaines conditions générales qui peuvent se révéler essentielles pour que les DTS deviennent une source prédominante de croissance des réserves. On suppose, entre autres, que le volume d'or dont dispose le système demeure constant, que le prix de l'or exprimé en monnaies ne subit aucune modification générale et que, à long terme, les pays ajustent la composition de leur portefeuille d'avoirs en dollars et autres devises suivant leurs préférences, de sorte qu'ils évitent d'accumuler dans leurs réserves, ou qu'ils en éliminent, les quantités de dollars jugées excessives. Ceci, à son tour, sous-entend que les Etats-Unis jouent dans le système le rôle d'un grand pays plutôt que celui de banquier ultime des réserves du système et que, dans leur ensemble, les pays saisissent l'occasion qui leur est fournie par la facilité des DTS -- ou tout autre procédé analogue -- pour freiner l'expansion accentuée du rôle des monnaies de réserve. Le présent document aborde l'analyse des effets que peut produire l'existence des DTS sur l'évolution des réserves de change en rappelant d'abord la nature des forces fondamentales qui ont conduit à la croissance des réserves en devises dans le système de l'étalon de change or. L'expansion des réserves en devises se trouve favorisée au premier chef par le fait qu'elles rapportent un intérêt et qu'elles facilitent les transactions. Mais, étant donné que les réserves en devises consistent en engagements de pays qui jouent le rôle de centres de réserve, la croissance de ces engagements au-delà d'un certain taux ou d'un certain multiple des avoirs en or dont disposent les centres de réserve fera douter de leur convertibilité future au taux de change existant et menacera par conséquent la stabilité du système. Dans une économie mondiale en expansion, marquée par une tendance à long terme à la hausse des prix, les accumulations d'or monétaire dans le monde pris dans son ensemble auront tendance à diminuer dans le temps; et, en l'absence d'une hausse générale du prix de l'or exprimé en devises, ceci imposera des limites à l'expansion tant des réserves totales de devises que des réserves totales, quelle qu'en soit la forme, pour l'ensemble du monde. C'est ainsi que le système de l'étalon de change or, par lui-même, annonce soit un volume inadéquat de réserves, soit des variations brusques de la valeur de l'or par rapport aux devises. L'introduction des DTS, dans la mesure où ils sont considérés comme un substitut acceptable de l'or dans les accroissements des réserves, transforme la situation en créant, en fait, une offre potentielle infiniment élastique d'un substitut de l'or au prix fixé. La facilité des DTS lève ou atténue considérablement une grande incertitude qui pesait auparavant sur le système -- l'éventualité d'une augmentation importante et générale du prix de l'or exprimé en monnaies -- mais, du même coup, elle pourrait aussi éliminer une entrave antérieure à une expansion effrénée du système de l'étalon de change or et, en ce sens, supprimer un "contrôle" dont disposait auparavant le système. La tendance du système des DTS à évoluer de cette façon dépendra de plusieurs facteurs. Mises à part les hypothèses générales dont il a été question précédemment, notamment la volonté des Etats-Unis et des autres pays d'ajuster leurs balances des paiements de façon à éviter ou éliminer des accumulations excessives de dollars dans leurs réserves officielles, une ou plusieurs des conditions suivantes peuvent s'avérer nécessaires pour que les DTS deviennent une composante essentielle de l'accroissement des réserves: 1) Une mise en commun des avoirs en devises existants dans un seul compte international, s'accompagnant de dispositions correspondantes destinées à éviter ou à annuler toute accumulation ultérieure de soldes officiels en monnaies nationales; 2) sur une échelle plus modeste, conclusion d'un accord, officiel ou non, entre principaux pays pour limiter la croissance de réserves additionnelles en devises; 3) un relèvement du taux d'intérêt versé sur les DTS pour les rendre plus attrayants par rapport aux réserves en devises. /// En este trabajo se examinan los principales factores que influyen en las relaciones entre los DEG y otros activos de reserva desde el punto de vista del crecimiento futuro de las reservas, y se sugieren ciertas condiciones generales que pueden ser necesarias para que los DEG pasen a constituir una fuente preponderante de crecimiento de las reservas. Se da por sentado, entre otras cosas, que la cantidad de oro del sistema permanece a un nivel fijo, que, en términos generales, el precio del oro en función de las monedas no varía y que, a la larga, los países ajustan sus tenencias en dólares y en otras divisas de conformidad con sus preferencias en cuanto a la composición de sus carteras a efectos de evitar o eliminar de sus reservas lo que consideran como un exceso de dólares. Esto, a su vez, entraña la participación de Estados Unidos en el sistema en su carácter de país grande, pero no como banquero de reservas, y que los países en general aprovechen la oportunidad que les brinda el sistema de DEG, u otro expediente análogo, para limitar la importancia de la función que desempeñan las monedas de reserva. El efecto que surte la disponibilidad de DEG en la evolución de las reservas de divisas se enfoca en este trabajo recordando, en primer lugar, la naturaleza de las fuerzas básicas que han dado como resultado el crecimiento de las reservas en divisas conforme al régimen del patrón de cambio oro. La expansión de las reservas en divisas obedece principalmente a que éstas devengan intereses y a su conveniencia en materia de transacciones. Pero, en vista de que las reservas en divisas constituyen pasivos para los países que son centros de reserva, el que esos pasivos aumenten por encima de cierta proporción o múltiplo de los activos en oro de dichos centros da pábulo a ciertas dudas acerca de si podrán convertirse más tarde al tipo existente, y, por lo tanto, ello constituye una amenaza para la estabilidad del sistema. En una economía mundial creciente, en que ha existido por espacio de mucho tiempo una tendencia alcista de los precios, las existencias de oro monetario en el mundo en su totalidad tenderán a reducirse con el correr del tiempo; esto impondrá límites a la expansión mundial tanto del total de las reservas en divisas como del monto de las reservas de todas clases si no se aumenta el precio del oro en términos de las divisas. Por lo tanto, el patrón de cambio oro en sí encierra la amenaza de que o bien las reservas lleguen a ser inadecuadas o de que se produzcan variaciones violentas en el valor del oro expresado en divisas. La introducción del sistema de DEG, en la medida en que éstos se consideren como sustitutos aceptables del oro en los incrementos de las reservas, transforma la situación proporcionando, de hecho, una oferta potencial e infinitamente elástica de un sustituto del oro que tiene un precio fijo. El sistema de DEG elimina o reduce considerablemente una de las mayores incertidumbres de que adolecía el sistema monetario, a saber, la posibilidad de que haya un aumento pronunciado y general del precio del oro expresado en moneda; no obstante, por esta misma razón, podría coartar la anterior expansión desenfrenada del patrón de cambio oro y, en este sentido, eliminar uno de los "controles" del sistema. La tendencia a que el sistema de DEG evolucione en tal sentido dependerá de varios factores. Aparte de las suposiciones generales a que se ha hecho antes referencia acerca del deseo por parte de Estados Unidos y de otros países de ajustar sus balanzas de pagos a fin de evitar o eliminar las acumulaciones excesivas de dólares en las tenencias oficiales, las condiciones necesarias para la evolución de los DEG como componente principal del crecimiento de las reservas pueden incluir una o más de las siguientes: 1) La aunación de los activos en divisas existentes en una sola cuenta internacional, así como arreglos correspondientes para evitar o neutralizar cualquier futura acumulación de saldos oficiales en moneda nacional; 2) como enfoque más limitado, un acuerdo oficial o extraoficial entre los principales países para limitar el crecimiento de otras reservas en divisas, y 3) un aumento de la tasa de interés que devenguen los DEG a fin de que ofrezcan más incentivos que las reservas en divisas.